Mổ xẻ dòng tiền của Hoàng Anh Gia Lai

Không ai phủ nhận tiềm năng của những dự án mà tập đoàn này đang tham gia, nhưng thiếu tiền mặt có thể sẽ là câu chuyện làm đau đầu Chủ tịch Đoàn Nguyên Đức.

Vốn nổi tiếng với nhiều phát biểu gây sốc, Gần đây Chủ tịch Hội đồng Quản trị Hoàng Anh Gia Lai (HAGL) Đoàn Nguyên Đức lại một lần nữa làm dậy sóng dư luận khi cho biết HAGL sẽ có đợt hạ giá căn hộ.

Theo ông Đức, giá bán của những căn hộ HAGL sắp tung ra ở quận 7 chỉ bằng 50% so với những dự án cùng vị trí. Sau khi tung ra “đòn gió” này, bầu Đức đã bị giới kinh doanh nhà đất “ném đá”, bởi ít nhiều cũng làm ảnh hưởng đến việc bán hàng của các doanh nghiệp khác. Có lẽ cũng chính vì vậy mà những ngày qua thông tin Công ty Hoàng Anh Gia Lai nợ trên 15.493 tỉ đồng và sắp phá sản tới nơi được bàn tán khá rôm rả.

Vấn đề nằm ở dòng tiền

Đáp lại tin đồn, HAGL đã đưa ra cơ cấu về nguồn vốn và tỉ lệ nợ vay để chứng minh rằng không có chuyện phá sản. Chi phí lãi vay năm 2011 được Công ty báo cáo ở mức 464,8 tỉ đồng, tuy tăng gấp đôi so với năm 2010, nhưng nếu so sánh với tổng mức nợ vay thì lãi suất cũng chưa quá 10%. Bởi lẽ hơn 70% trong tổng nợ vay 11.622 tỉ đồng là nợ dài hạn.

Quan trọng là HAGL vẫn làm ăn có lời để trả lãi vay, khi hệ số lợi nhuận trước thuế và lãi vay so với chi phí lãi suất là 4,7 lần. HAGL cũng đang có trong tay 2.896 tỉ đồng tiền mặt, bằng 90,3% nợ vay ngắn hạn nói trên, nên dư địa để trả nợ là hoàn toàn có.

Doanh thu và lợi nhuận của HAGL năm 2011 sụt giảm, nhưng không phải là bất thường trong tình hình khó khăn chung của nền kinh tế, đặc biệt là thị trường bất động sản. Các khoản mục tồn kho và phải thu không có biến động tăng bất thường, không lo đến doanh thu ảo hay đình đốn.

Tuy nhiên, nếu căn cứ vào dòng tiền, HAGL có thể gặp khó khăn. Báo cáo tài chính của HAGL cho thấy dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh ngày càng đi xuống kể từ năm 2009. Cụ thể, năm 2009, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh của Tập đoàn là khoảng 1.000 tỉ đồng, năm 2010 chỉ còn 294 tỉ đồng và đến năm 2011 đã âm 993 tỉ đồng.

Nếu phân tích kỹ những chiến lược đầu tư trong năm nay của HAGL, dòng tiền có thể sẽ tiếp tục gặp vấn đề. Năm 2012, để trả lãi vay, chi phí đầu tư cho các dự án thủy điện, cao su, mía đường và xây dựng các dự án bất động sản, HAGL cần phải chi ra 5.603 tỉ đồng. Trong khi đó, cộng các khoản thu dự kiến (tính trong trường hợp tốt nhất là căn hộ và khoáng sản sẽ bán được) thì theo ước tính của Công ty Chứng khoán Bản Việt, tổng nguồn thu bằng tiền mặt cũng chỉ khoảng 3.600 tỉ đồng.

Như vậy, để đảm bảo được chi phí vốn, HAGL phải dùng đến khoảng 2.000 tỉ đồng. So với số tiền mặt tập đoàn này có trong tay tính đến cuối năm 2011 là 2.896 tỉ đồng, các khoản chi này sẽ làm sụt giảm lượng tiền mặt xuống rất thấp.

Trong phản hồi của HAGL với báo giới, ông Võ Trường Sơn, Phó Tổng Giám đốc phụ trách tài chính, đã phân tích cơ cấu tài sản và cơ cấu nguồn vốn của Tập đoàn để khẳng định tình hình tài chính của họ là an toàn.

Theo ông Sơn, nguồn vốn dài hạn chiếm đến 73% tổng tài sản của HAGL, trong khi tài sản dài hạn chỉ chiếm 48%. Điều này có nghĩa HAGL đã dùng 25% nguồn vốn dài hạn để tài trợ cho tài sản ngắn hạn, có thể xem là một cái “đệm” an toàn về thanh khoản.

Về nợ ngắn hạn và khả năng trả nợ, ông cho biết: “Hiện nay tài sản ngắn hạn của HAGL chiếm đến 52%, trong khi nợ ngắn hạn chỉ chiếm 27%. Điều này cho thấy HAGL chỉ cần thu hồi một nửa tài sản ngắn hạn là có thể thanh toán hết nợ ngắn hạn”.

Tài sản ngắn hạn mà ông Sơn nói đến chính là những dự án căn hộ đang xây, số quặng sắt đã khai thác chưa bán được. Tuy nhiên, trong tình hình thị trường hiện nay, triển vọng thu hồi tài sản ngắn hạn như ông Sơn nói không phải là dễ.

Theo báo cáo tài chính hợp nhất quý I/2012, mức tồn kho của HAGL đã tăng 258 tỉ so với cuối năm 2011, lên đến 4.676 tỉ đồng. Trong đó, có 3.697 tỉ là chi phí tồn kho các căn hộ đang xây để bán. Báo cáo này cũng củng cố thêm xu hướng sụt giảm tiền mặt của tập đoàn. Lượng tiền mặt tính đến hết quý I chỉ còn 1.687 tỉ đồng, giảm ròng hơn 1.200 tỉ đồng so với 3 tháng trước đó. Góp phần lớn nhất vào sự sụt giảm tiền mặt này là tiền chi để mua sắm, xây dựng tài sản cố định và tiền trả nợ gốc vay.

Dòng tiền tương lai và ván cờ quặng sắt

Câu chuyện về dòng tiền không ổn định của HAGL cho thấy, họ cũng không đứng bên lề khó khăn chung của thị trường. Tuy nhiên nếu xem xét kỹ, khó khăn về dòng tiền của HAGL dường như xuất phát từ một nước cờ rủi ro của bầu Đức: quá kỳ vọng vào lĩnh vực khai khoáng, mà chủ yếu là quặng sắt.

Cơ cấu doanh thu của HAGL từ năm 2010 trở về trước cho thấy, ngoài mảng bất động sản luôn đóng góp khoảng 60% doanh thu của toàn Tập đoàn, các mảng còn lại khá phân tán. Chẳng hạn, mảng sản phẩm, hàng hóa, mà chủ yếu là đồ gỗ, chiếm chưa tới 20%; xây dựng khoảng 10%. Điều đáng nói là tỉ trọng của các mảng này lại có xu hướng giảm dần. Và trong lúc nguồn thu từ thủy điện, cao su vẫn đang ở thì tương lai, HAGL đã dần chuyển sang đặt trọng tâm vào mảng khoáng sản.

Nước cờ khoáng sản của bầu Đức không phải không có lý. “Đây là lĩnh vực không đòi hỏi vốn lớn nhưng có tỉ suất sinh lợi cao, chỉ cần đầu tư ban đầu khoảng 20 triệu USD là có thể sản xuất ra sản phẩm. Quặng sắt lại dễ dự trữ, có thể xuất ra bán dễ dàng. Đây là ngành sẽ góp phần điều hòa và tạo sự ổn định cho dòng lợi nhuận của Tập đoàn”, bầu Đức giải thích cho lý do đầu tư vào khai thác quặng sắt của HAGL.

Thực tế, nhu cầu quặng sắt trên thế giới luôn ở mức cao, đặc biệt là từ thị trường Trung Quốc. Với trữ lượng gần 60 triệu tấn gồm các mỏ của HAGL phân bố tại Tây Nguyên, Thanh Hóa, Lào và Campuchia, tập đoàn này sẽ thu được khoảng 7,2 tỉ USD (dựa trên giá bán bình quân ước tính là 120 USD/tấn quặng tinh) trong suốt quá trình khai thác.

Năm 2009, trong ngày đại hội cổ đông, ông Đức từng tuyên bố rằng, trong khoảng 2 năm nữa doanh thu từ khoáng sản sẽ dần thay thế cho bất động sản. Chiến lược kinh doanh của HAGL sau đó cũng đã thể hiện rõ ý đồ này. Theo đó, năm 2010 HAGL dự kiến sẽ khai thác khoảng 400.000 tấn quặng sắt, năm 2011 là 1 triệu tấn và năm 2012 là 1,5 triệu tấn.

1,5 triệu tấn này nếu nhân với 120 USD/tấn, HAGL sẽ có khoảng 180 triệu USD, hơn 3.600 tỉ đồng. Rõ ràng, nếu đúng như kế hoạch, khoáng sản hoàn toàn có thể thay thế vị trí của bất động sản. Năm 2009 thị trường bất động sản đã bước vào giai đoạn khó khăn, do vậy HAGL không kỳ vọng nhiều vào dòng tiền từ mảng này.

Tuy nhiên, những dự định này đã bị phá sản khi việc xuất khẩu khoáng sản ngày càng khó khăn, nhất là sau Chỉ thị 02/CT-TTg ban hành đầu năm 2012. Theo đó, Thủ tướng đã chỉ thị dừng hoàn toàn việc xuất khẩu quặng sắt để phục vụ cho các cơ sở sản xuất gang, thép trong nước.

Cửa xuất khẩu từ Việt Nam đã khép, mọi hy vọng có lẽ được HAGL dồn vào các mỏ sắt tại Lào và Campuchia. Theo phân tích của Hội Khoa học và Công nghệ Mỏ Việt Nam, quặng sắt có triển vọng rất tích cực. Khối lượng quặng sắt bán ra của vùng châu Á - Thái Bình Dương và Đông Canada trong năm 2012 có thể đạt 11 và 12 triệu tấn mỗi vùng. Giá quặng sắt Đông Canada có thể đạt 135-145 USD/tấn. Tại thị trường Trung Quốc, các doanh nghiệp sản xuất sắt thép ở quốc gia này sẵn sàng đặt cọc 20-50%, chấp nhận cả quặng xấu, hàm lượng sắt kém. Có công ty mua hàng triệu tấn về để đó, chưa sử dụng vẫn cứ mua, dù với giá cao. Nếu HAGL khai thác ngay các mỏ sắt tại Lào hoặc Campuchia để xuất khẩu thì sẽ không gặp khó khăn bởi chỉ thị cấm xuất khẩu.

Tuy nhiên, trong báo cáo thường niên 2011, kế hoạch khai thác quặng sắt trong 3 năm tới đã được HAGL điều chỉnh còn rất khiêm tốn: năm 2012 chỉ khai thác 300.000 tấn, năm 2013 và 2014 là 550.000 tấn. Kế hoạch khiêm tốn như trên cho thấy HAGL không chỉ gặp khó khăn trong nước. Theo dự kiến, đến cuối quý IV/2012 HAGL mới có thể khai thác được mỏ sắt tại Lào.

Những khó khăn về xuất khẩu đang khiến HAGL cố xoay xở để tiêu thụ quặng sắt trong nước. Mới đây, HAGL đã công bố thông tin ký hợp đồng bán 100.000 tấn tinh quặng sắt cho Tập đoàn Hòa Phát trị giá trên 171 tỉ đồng. Như vậy, giá bán cho Hòa Phát chỉ khoảng 1,7 triệu đồng/tấn, tương đương 85 USD, rẻ hơn rất nhiều so với dự tính 120 USD/tấn của Bầu Đức.

Có lẽ vì thế mà kỳ vọng lợi nhuận năm 2012 của bầu Đức đã phải san sẻ bớt sang bất động sản, vốn cũng không dễ dàng gì trong lúc này. Tuyên bố hạ giá căn hộ 50% so với các dự án cùng vị trí được giới đầu tư nhận định là một bước đẩy hàng của HAGL, trong lúc nguồn thu từ quặng sắt không sáng sủa. Kế hoạch doanh thu cũng được điều chỉnh khiêm tốn hơn. “Quý I, Hội đồng Quản trị đã xây dựng kế hoạch lợi nhuận 1.700 tỉ đồng, nhưng trước tình hình vĩ mô biến động, HAGL đã điều chỉnh kịch bản xấu để xây dựng kế hoạch lợi nhuận 1.200 tỉ đồng”, bầu Đức chia sẻ với các cổ đông trong đại hội thường niên năm 2012.

Kế hoạch lợi nhuận khiêm tốn này cho thấy, HAGL đã nhìn ra được thách thức lớn của họ và thận trọng hơn trong chiến lược đầu tư. Đối với bài toán dòng tiền, gọi thêm vốn từ bên ngoài cũng là một khả năng HAGL có thể tính tới. Tại đại hội cổ đông thường niên 2012, ông Đức đã chia sẻ, có nhiều tập đoàn muốn đầu tư vào HAGL lúc này. Những mục tiêu mà các nhà đầu tư này nhắm tới, theo phân tích của ông Đức, chính là tiềm năng tăng giá cao su rất cao vào năm 2014, 2015; nguồn thu ổn định từ thủy điện; quỹ đất đủ để thực hiện khoảng 16 dự án bất động sản với tổng diện tích sàn khoảng 2 triệu m2. Rõ ràng, khả năng huy động vốn trên thị trường quốc tế đối với HAGL là có thể. Tuy nhiên, lãi suất là vấn đề đáng lưu tâm lúc này, khi xếp hạng tín dụng của HAGL không được sáng sủa.

Giữa tháng 3/2012, tổ chức xếp hạng tín dụng Fitch đã điều chỉnh triển vọng tín dụng của HAGL từ “ổn định” xuống mức “tiêu cực”. Và theo tổ chức này, HAGL chỉ có thể được điều chỉnh lên “ổn định” nếu giảm được lượng hàng tồn và hoạt động kinh doanh quặng sắt, thủy điện hỗ trợ tốt cho tình hình tài chính của công ty. Tuy nhiên, với việc thủy điện chỉ đóng góp 3,2% tổng doanh thu năm 2011, doanh số bán quặng sắt chắc chắn sẽ giảm do chính sách mới, khả năng HAGL tiếp tục bị hạ bậc là rất cao. Hy vọng của HAGL bây giờ có lẽ phải đặt trở lại vào bất động sản.
Theo DVO